Alpha Beta Chester

基本面

周一公布7月经济数据，工业增加值同比5.1%（前值5.3%），社零同比2.7%（前值2.0%）；1-7月固投同比3.6%（前值3.9%），地产投资同比-10.2%（前值-10.1%），广义基建投资同比8.1%（前值7.7%），制造业投资同比9.3%（前值9.5%）

周二盘后公布7月金融数据，当月新增信贷同比转负。

市场对偏弱的数据已经有所预期，但数据公布后，买盘情绪好转，扭转了大行卖券推动利率上行的趋势。

资金面

本周央行逆回购放量，净投放约1.23亿。原本每月15日的MLF确定延期至25日操作。
资金面价格高位回落，周初受税期影响，同时叠加大行减少融出，资金价格较高。后半周资金相对充裕，融资价格有所回落，边际转松。DR001收于1.7%，DR007在1.84%。非银融出积极，资金价格与银行接近。本周实际融资成本从2%出头逐步降至1.85%左右。

跨市场

权益市场，海外已基本修复8月5日的大跌。A股波动较小，成交量大幅下降。

市场利率

资金利率先上后下，存单价格同步，1y最高上至接近2%，周五回到1.93%。

利率债方面，国债受大行卖券及非市场化干预影响，做市场交易意愿大减，多数机构回避9年以上国债交易。市场交易活跃度大幅下降。本周主要的操作是开盘小幅砸券、盘中利率快速下行时小幅给，每天尾盘5点左右砸券控制估值。在没有对手盘的环境下，本周大行卖券规模明显减少。8月5日以来累计卖出7年1100亿、10年1400亿左右。国债长端估值受控，短端上行明显，曲线走平。政金债受监管限制银行购买公募基金、基金分红免税政策取消等消息影响，利差走扩。

信用债方面，8月调整以来利差整体维持较低水平，没有明显走扩。二永相对波动更大，表现一般。

组合观点

资金边际转松，经济金融数据延续弱势，对债券市场依然偏利多。市场最大的干扰因素在于执着的央行，且操作的坚决性超预期，非市场化手段可能导致市场流动性大幅萎缩，但不影响中期趋势。因此久期上可以继续维持配置，相对回避大行卖券的中长期限利率债（被动回避）。

曲线上，8月以来国债走平，信用平移。没有明显的趋势机会。利率债，10-7y利差大幅压缩后，7年的套息价值显现。信用品种，资金边际转松后，可以适度增加杠杆carry。待市场进一步回暖后，逐步增加长期限信仰品种。

品种上，信用利差小幅走扩，但依然在很低水平，投资级内下沉意义不大。8月以来二永表现弱于信用，利差走扩5bp左右，可以增加中短期限配置。

岭南转债违约

8月14日晚，岭南转债发布不能按期兑付本息的公告，成为转债市场上有史以来第一只实质违约个券。
此前搜特、蓝盾等转债也未能兑付，但都已从转债市场退市进入老三板。岭南更受重视的原因主要有3点：1）岭南主体未国资背景；2）岭南转债正常存续，且此前评级相对较好，机构持仓多；3）转债违约前价格维持90以上较长时间，市场对其救助抱有较大希望。

周五转债市场大跌，中证转债指数跌至年内最低点。当日，证券时报头版还助攻发文《国企可转债的刚兑信仰该放下了》，用无法理解的逻辑庆功：这是可转债市场的一小步，更是让市场之手发挥作用、让金融支持实体经济高质量发展的一大步。

周六，中山市人才创新创业生态园服务有限公司计划收购部分“岭南转债”，收购价100.127元/张，初步定的方案是1000张以下全部收购，超过的上限1000张。

地方政府和国企领导在维稳大于天的环境下，都不会愿意作为跨出这第一步的人。尽管违约已经实质发生，但事后弥补措施仍然为散户的刚兑信仰再次续期。预计周一转债市场将有所反弹。我依然认为转债是大A散户最好的投资资产。

基本面

周五公布的通胀数据，0.5%的CPI高于市场预测，但债券市场对此没有反应。

资金面

本周资金面宽松，但价格抬升。央行延续精细化操作，周三没有进行逆回购。周四、周五资金意外收紧，DR001回升至1.79%，信用隔夜融资价格1.9%。

跨市场

上周五海外市场大幅调整后，本周基本已经修复跌幅。相对而言，A股表现依旧偏弱。

市场利率

利率债，周一上午延续下行，10年和30年国债继续无阻力突破关键整数点位2.1%和2.3%。下午，四大行开始大幅抛售10年活跃券240011，收益率快速上行。周二、周三市场开始怀疑央行卖券的持续性，大行卖券时出现大量对手盘，收益率企稳下行。下半周，部分农商行因违规交易被查，各类参与方开始担心非市场化的干预手段，大行卖券砸收益率的过程顺畅很多。同时，卖券的手法也是逐渐娴熟，最初是硬砸活跃券，之后改为收益率加速下行时的防守型卖券，再改为卖出7年活跃券，周五尾盘卖债控估值。对于央行的操作和决心，市场也从越砸越买逐渐转为偏谨慎。

存单收益率随利率市场调整，后半周因资金价格抬升而上升。

信用债方面，基本跟随利率走势。二永跌幅相对略多于其他信用品种，但整体没有体现出更高的波动弹性。

组合观点

1. 市场如果持续下跌，组合应该尊重趋势，进一步降低久期。
2. 本周市场下跌主要由两个原因构成：央行卖券和资金变贵。未来也可以根据不同情况应对：

• 如果资金继续上行/维持偏贵，导致债券收益率持续阴跌，组合需要考虑中短期限信用品种的杠杆Carry收益，可以加大卖出现券力度。潜在的可能在于：MLF改到25日，下周有到期，逆回购力度不足，可能导致资金紧张。
• 如果资金稳定、价格回落，而央行继续卖券，属于事件性的冲击，那么组合在现券端可以减少调整，避免买卖的摩擦成本，而是通过期货快速套保和平仓更好。

基本面

周三公布的7月PMI数据49.4，连续三个月处于收缩区间。

资金面

本周跨月，央行持续逆回购操作，跨月之后地量精准投放，周度回笼2千亿。
资金整体宽松，DR001明显下降，除了7-31当天1.8%+，其余均在1.6%水平，周五降至1.56%。非银融资成本没有明显大幅下降，跨月隔夜在2-2.1%之间，其余时候在1.8-1.85%。跨月之后资金价格有所松动。

跨市场

国内股市本周表现尚可，周三市场大涨，成交放量，北向资金大幅流入，但没有看到明显的利多因素。

日本央行宣布加息25bp，美元兑日元从上周的160+历史高位跌至145+，日元大幅升值。
周五晚美国公布的就业数据大幅低于预期，10y美债收益率跳水20bp，美元指数大跌，推动人民币汇率大涨近千点。
全球股市大跌，开始交易经济衰退，以及过去多年有效的日元Carry Trade的反向交易。

市场利率

本周同业存单收益率下行6bp，1Y至1.85%。下行幅度大于同期限信用品种。

利率债方面，自7月22日降息以来，国债收益率整体下行近15bp。曲线基本平行下移，5-10年略好于短端和超长。地方债下行幅度在10-13bp，略少于国债，地方债利差小幅走扩。政金债表现和国债接近。市场不断试探央行的底线，10年和30年国债轮流突破2.2%和2.4%的整数点位。在没有看到央行进一步操作下，本周继续快速下行，国债收益率下行近8bp，曲线依旧维持平行下移。相对而言，10年国债的表现最弱。

信用债方面，自降息以来，随利率一起下行，曲线明显牛平。中短期限，商金和二永下行10-13bp，其余普信下行在8-9bp。长期限信用，下行幅度在10-25bp不等，明显平坦化，等级利差进一步压缩。过去一周来看，除了超长期限的高收益品种，其他信用债基本跟随利率同步下行，利差没有进一步压缩。

组合观点

久期方面，尽管降息以来的两周利率已经大幅走低，但是人民币汇率压力减轻后，对未来有进一步降息降准的宽松预期。在利率下行趋势下，组合久期仍需要维持较高的水平。另一方面，也需要关注短期内政府债供给，近期国债单只发行规模加大、地方新增专项债也边际加速。但是供给因素只会在资金价格不稳、市场情绪走弱时才会放大影响。另外从历史数据看，8-10月利率调整的概率较大。操作上，维持高久期的同时，注意资金价格的变化，在市场开始调整右侧适度止盈。

曲线上，国债收益率曲线呈斜向上的标准形态，没有明显的凸点。从历史数据看，10y和30y相对7年的利差处于历史极值，可以适度低配7年，超配更长期限，做期限利差收窄交易。期限利差压缩要么10年下行幅度更大，或者7年上行更多，但目前没有想到会导致利差压缩的驱动因素，可能需要关注机构flow和利差本身的趋势。信用债曲线已经非常平坦，没有曲线机会。在未来需要止盈时，可以优先减2-4年期限的信用。

品种上，地方债利差有所走扩，3-7年的利差在正常水平，利率组合可以适当替换，降低波动、增加carry。信用利差已经压缩至非常低的水平，进一步精选挑债的空间非常有限。

基本面

资金面

22日周一早上8点，央行公告为优化公开市场操作机制，OMO操作调整为固定利率、数量招标，并降息10bp至1.7%。同日，1年LPR下调10bp至3.35%，5年LPR下调10bp至3.85%。此外，还公告称为增加可交易债券规模，缓解债市供求压力，自本月起有出售中长期债券需求的MLF参与机构，可申请阶段性减免MLF抵押品。

25日周四，央行在本月第二次开展2000亿MLF，并明确采用利率招标方式，下调利率20bp至2.3%。
同日，六家大型商业银行下调人民币存款挂牌利率。

本周央行OMO+MLF降息投放，净回笼682.5亿元。央行操作模式改变，数量变得有零有整。缴税期后，资金价格整体平稳，DR和R均明显下降。但是非银借钱的体感资金还是偏贵，可能与临近跨月有关。

跨市场

本周A股持续偏弱，多数商品也延续跌势，利多债市。
人民币汇率表现较强，债市解读为贬值压力缓解，有进一步宽松空间。

市场利率

周一上班前的降息超出市场多数人的预期，周中额外的MLF操作进一步带动市场情绪，利率大幅下行，国债全曲线普遍下行5-7bp，政金债下行幅度更大。

信用债方面，基本每天都是减点成交，收益率下行幅度普遍超过利率，利差进一步压缩。

组合观点

降息推动市场情绪，债券收益率趋势下行，长端利率突破整数点位，趋势行情预计仍将持续。目前市场唯一的不确定性在于央行的长端操作，短期刚降息，立即卖券的可能性不大。

曲线上，利率曲线短端很平坦的低收益率，长端陡峭。7-10年国债利差历史极值，下半周有反转右侧趋势，值得参与。信用曲线已非常平坦，没有明显价值凸点。

品种上，利差进一步压缩，超长信用债利差也压缩至个位数。进一步增配信用意义不大。

基本面

周一公布二季度经济数据，GDP同比4.7%普遍低于市场预测，其余数据也无亮点。偏弱的经济数据带动经济周期指数转向。

三中全会召开，没有能影响市场的增量信息。

美国总统竞选，特朗普遭枪击，当选概率大幅增加。

北京、上海的地产成交数据环比走弱，517地产政策效果逐渐褪去。

资金面

本周受税期影响，资金价格大幅抬升。央行大额净投放呵护资金面，周一MLF投放1000亿，逆回购操作11830亿元。DR周中接近1.9%，R001到2%，1天和7天价格差异不大。主要是大行融出减少，银银间价格大幅提高。非银隔夜融资在2%以上，7天和跨月基本稳定在1.9%-1.95%左右。

跨市场

股市情绪较弱，但在国家队护盘下，多条指数出现连续上涨。
本周，金银铜价格大幅下跌。

市场利率

受资金面扰动影响，同业存单价格小幅上行。短端信用债也受拖累，估值下行幅度有限，但是二级市场情绪较好，中短期限普信均在估值减点成交。二永方面，随利率小幅下行，但整体较为克制。长期限信用债出现分化，2.6%及以上的个券受市场追捧，2.55%以下的个券需加点卖出。

组合观点

上周观点继续沿用，没有改变。

久期方面，经济数据印证了基本面趋势比上半年可能更弱，但市场预期比较一致，普遍悲观。当前收益率水平，央行借券操作和新回购工具是位数不多的潜在利空。但操作时点和实际影响都无法预判。在央行的关注下，长端利率要在当前水平下继续明显下行概率不高。但是，也有不少欠配和交易资金希望能在等央行操作带动利率上行后增加配置，这就会使得收益率大幅上行的空间有限。中期利率下行趋势依然存在，组合中枢久期维持中性。

曲线方面，预计将进一步陡峭化。10年和30年作为央行多次提到的长端利率品，各类资金明显更偏好7年及以内品种，过去1个月10-7年国债利差走扩近15bp。同时，由于担心被借券卖出，10年和30年两只最新个券最近的表现也明显弱于同期限其他个券，新老券利差压缩至极低。长期来看，组合可以考虑部分持有最新活跃券做新老券利差回归；也可以做10-7年的左侧价值策略，均值回归效应在历史上还是比较明显的。短期来看，目前仍然看不到价值反转的趋势，反而是资金面和资产荒逻辑下，短端的确定性明显好于长期限。

信用方面，银行理财持续流入债市，其主要配置在中短期限信用。因此，信用曲线预期也会继续陡峭化。各组合在信用品种上一直偏陡峭化配置，因此曲线结构调整需求较少。

基本面

周三公布通胀数据，弱于市场一致预期。
周五公布金融数据，基本符合市场偏弱的预期。
周末，官媒金融时报再次发文，疯抢国债就是对经济的唱空，

资金面

央行维持每日20亿逆回购操作。周一，央行公告称视情况开展临时正回购或逆回购操作，在当前OMO利率下，短端资金利率将被控制在1.6%至2.3%区间内。周二下午有几百亿匿名融出1.6%的隔夜，但央行全周都未进行操作。

本周，资金平稳宽松，DR001下破1.7%，DR007维持略高于1.8%。交易所资金价格明显下降，至1.7%-1.8%区间。

跨市场

市场利率

上周央行继续推进借券卖出操作，本周推出临时正逆回购工具，但都未正式实施。对市场的影响主要体现在公告及小作文出来时恐慌情绪带动利率快速上行。但是在一次次被证伪后，利率很快会重新沿着基本面和资产荒的逻辑转向下行。
基本面来看，偏弱的数据已经是债券市场普遍预期，周三的通胀数据以及周五的金融数据公布前后市场并未出现明显波动。

信用债方面，利率敏感的二永受央行创设新工具的情绪影响，随利率快速上行，本周表现相对较弱。同业存单价格本周没有随资金利率宽松而进一步下行，可能是受央行控制利率走廊影响，认为未来资金中枢下移概率较低。中短期限普信在理财持续流入和资产荒逻辑下，买盘惜售，大多需要大幅减点成交。

组合观点

久期方面，经济基本面趋势比上半年可能更弱，但市场预期比较一致，普遍悲观。当前收益率水平，央行借券操作和新回购工具是位数不多的潜在利空。但操作时点和实际影响都无法预判。在央行的关注下，长端利率要在当前水平下继续明显下行概率不高。但是，也有不少欠配和交易资金希望能在等央行操作带动利率上行后增加配置，这就会使得收益率大幅上行的空间有限。中期利率下行趋势依然存在，组合中枢久期维持中性。

曲线方面，预计将进一步陡峭化。10年和30年作为央行多次提到的长端利率品，各类资金明显更偏好7年及以内品种，过去1个月10-7年国债利差走扩近15bp。同时，由于担心被借券卖出，10年和30年两只最新个券最近的表现也明显弱于同期限其他个券，新老券利差压缩至极低。长期来看，组合可以考虑部分持有最新活跃券做新老券利差回归；也可以做10-7年的左侧价值策略，均值回归效应在历史上还是比较明显的。短期来看，目前仍然看不到价值反转的趋势，反而是资金面和资产荒逻辑下，短端的确定性明显好于长期限。

信用方面，银行理财持续流入债市，其主要配置在中短期限信用。因此，信用曲线预期也会继续陡峭化。各组合在信用品种上一直偏陡峭化配置，因此曲线结构调整需求较少。

基本面

没有什么值得看的。一线城市的二手房成交数据维持较高。

资金面

跨季之后，央行每日20亿逆回购，净回笼。
资金面整体宽松，DR001回落至1.7%以下，DR007逐日下行至1.81%，但是非银价格仍在1.85%-1.9%水平。

跨市场

权益市场持续偏弱，小盘跌幅更大。
商品有所反弹。

市场利率

本周，利率整体上行，曲线熊陡。主要关注点在于央行公告将开展借券卖出操作。周一公告后日内由涨转跌，之后两天市场略有好转，但随着更多细节和小作文传出，市场维持弱势。尤其周五公布以信用方式无期限借券，30年国债收益率重回2.5%以上。

跨季之后资金整体宽松，存单价格创新低。但非银资金并未出现明显宽松，后半周资金价格边际上升，利率调整带动存单价格上行5bp。信用品种表现有所分化，大半个月没有跟上其他品种上涨的中短期限信用债本周出现补涨，收益率小幅下行1-3bp。曲线也呈陡峭化。二永小幅调整2bp，长期限信用收益率也小幅上行，幅度均小于利率债。

组合观点

久期方面，经济基本面趋势比上半年可能更弱，但市场预期比较一致，普遍悲观。当前主要的关注点在于央行借券操作会如何影响市场。短期来看，长端利率上行风险大于下行空间，赔率不足。短期跟踪央行进展及市场趋势，不与央行做对手方，各组合小幅降低总久期。中期利率下行趋势依然存在，组合中枢久期不宜过低。

曲线反面，预计将进一步陡峭化。10年和30年作为央行多次提到的长端利率品，各类资金明显更偏好7年及以内品种，过去大半个月10-7年国债利差走扩近15bp。同时，由于担心被借券卖出，10年和30年两只最新个券过去一周表现也明显弱于同期限其他个券，新老券利差压缩至极低。组合基本全部卖出、低配了超长端的利率久期。

信用方面，跨季之后，预计银行理财等配置力量将重新流入市场，其主要配置在中短期限信用。因此，信用曲线预期也会继续陡峭化。各组合在信用品种上一直偏陡峭化配置，因此曲线结构调整需求较少。主要可以在个券层面进行优化，比如降低利率敏感度更高的二永、商金的久期贡献，并增加低等级普信的占比。

2024年上半年结束

基本面

本周公布5月经济数据，国内经济维持弱势，内生动能不足。债市目前对基本面数据反应钝化，在公布前后几无波动。

资金面

周一MLF缩量续作，利率维持不变；央行全周逆回购放量投放。市场资金价格受税期和跨季影响，逐渐走高。隔夜和7天价格从1.9%上升至2%以上，跨季资金在2.1-2.2%左右。

跨市场

权益市场表现较弱，上证指数再度跌破3000点；除贵金属外，大宗商品本周也悉数调整。债市相对受益于风险资产回调。

人民币汇率小幅贬值，离岸人民币兑美元价格上升至7.3附近。短期在汇率压力下，资金面进一步宽松概率较小，需要观察央行对于汇率走贬的表态及行动。

市场利率

尽管资金价格有所抬升，但同业存单价格小幅下行，1Y NCD收益率下行约3bp至2.02%。

利率市场，收益率下行。央行的表态与操作是当前债券市场最主要的影响因素。5月以来长端收益率受央行连续喊话影响，走势最弱。本周央行缩量续作MLF、同时在跨季之前加大公开市场投放，稳定资金市场，利率下行,30年国债收益率突破2.5%；陆家嘴论坛发言带动债市利率快速上行半小时；之后又传监管要求信托自查与理财的合作问题、以及调研非银机构的长期债券持仓情况，周五收益率小幅上行。

政金债本周与国债表现接近，利差变化较小。地方债过去两周利差压缩明显，10年以内个券估值利差不足10bp，且各期限成交活跃度上升。上周国债收益率下行较快，导致地方债一级市场价格略高于二级市场，带动一级投标参与热度，显示出短期欠配压力依然较大。另外，本周有省份开始发行用于偿还隐债的地方专项债，如果该操作属实，各地地方政府将有较强动力抓紧发债，短期内供给可能加速。

信用市场，中短期限信用债本周表现相对较弱，估值调整幅度最小。长期限信用债继续受热捧，每天减点成交。信用收益曲线快速走平。

组合观点

久期策略，经济增长、通胀、大类资产对债券市场而言都是相对利多的。短期来说，市场目前对较弱的经济已经有了比较充分的预期，在数据大幅持续好转前，预计市场都不会对利率进行重定价。当前市场只有央行态度是最大的不确定因素，目前对央行的喇叭式预期管理的反应已逐渐弱化。但在当前利率水平下，央行潜在的操作可能有加大资金面波动、以及枪口指导机构超长债券操作。另外，临近6月末，需要关注银行理财半年末的回表情况，是否会造成资金分层、更贵的资金价格及赎回压力下导致债市调整。但是从历史季末表现来看，跨季之后理财资金仍将重新回到债市配置。

曲线策略，资金维持宽松下短端确定性高，但是利差极低水平下Carry增强效果有限。10年及以上期限的利率债与中短期限利差相对较大。利率债10-7年曲线在历史高位，全曲线组合可以适度将7年附近持仓换至10年，从历史时序看10-7利差交易确定性高，只是收敛时间不确定，且当前长期限收益更高，配对交易风险不大。

品种上，利率品种，政金利差维持低位，如果利率延续下行，可选择10年政金品种。利差相对较大，且近期活跃度上升，交易笔数多于国债。地方债利差继续压缩，化债用途的专项债可能导致地方债供给加速。各组合已降低了在地方债上的暴露，可以根据利差情况继续调整利差久期贡献。信用品种，目前利差已被压至极低水平。NCD是2年以内的首选品种，收益不差且流动性好。长端的信用利差价值也已经大幅降低，曲线已少有凸点。但是考虑排名对手角度，各组合仍有增配长期限信用品种的需求。

基本面

出口数据，同比增速明显提升，主要源于低基数和外需支撑。未来短期仍有望受益于全球制造业恢复和美国经济韧性。

通胀数据，5月CPI同比持平于0.3%，PPI同比降幅收窄至-1.4%，环比结束连降，主要源于大宗商品涨价。

金融数据，5月社融2.07万亿，同比多增5132亿，增速8.4%。新增贷款9500亿，同比少增4100亿，增速9.3%。M1增速明显回落至-4.2%，M2同比7%。由于央行已经多次预告了较差的金融数据，预期管理比较充分，较差的数据公布后利率反而小幅上行。

周五晚间，金融时报再度发文，提示债市风险。

资金面

央行全周维持20亿规模逆回购操作，公开市场净回笼近千亿。资金整体维持宽裕，但DR007价格没有进一步走低，重回1.81%。周五，交易所14天资金开始跨季，价格在2.02%左右。非银机构借隔夜和7天价格基本持平。

市场利率

本周市场维持下行趋势，曲线牛平。短端资金利率没有进一步走低，导致中短期限品种下行空间受限。10年及以上表现相对更好，10年活跃券突破2.3%。周五50年特别国债招标，中标利率2.53%，大幅低于二级市场成交价，带动超长国债快速下行，30年盘中一度突破2.5%。收盘时受金融数据发布影响，利率有所反弹。
最近两周，地方债表现好于国债，各期限利差进一步压缩至10bp以内。此前不活跃的6-8年地方债本周也有不少保险机构买盘。

信用债本周情绪依然较好，成交价格基本都在估值或者估值减点，但是中短期限品种估值没有明显下行，曲线平坦化。长端信用品种受追捧，成交和估值每天下行1-2bp。一级市场发行也非常火爆，发行票面均明显低于可比债券估值。

组合观点

久期策略，经济增长、通胀、大类资产、资金面维度，对债券市场而言都是相对利多的。短期来说，市场目前对较弱的经济已经有了比较充分的预期，在数据大幅持续好转前，预计市场都不会对利率进行重定价。当前市场只有央行态度是最大的不确定因素，央行潜在的操作可能有加大资金面波动、以及超长债券的卖出操作。另外，临近6月末，需要关注银行理财半年末的回表情况，是否会造成资金分层、更贵的资金价格及赎回压力下导致债市调整。但是从历史季末表现来看，跨季之后理财资金仍将重新回到债市配置。

曲线策略，资金维持宽松下短端确定性高，但是利差极低水平下Carry增强效果有限。10年及以上期限的利率债与中短期限利差相对较大。利率债10-7年曲线在历史高位，全曲线组合可以适度将7年附近持仓换至10年，从历史时序看10-7利差交易确定性高，只是收敛时间不确定，且当前长期限收益更高，整体交易风险较小。30年国债在2.5%的央行底线水平，存在博弈价值。

品种上，利率品种，政金利差维持低位，如果利率突破下行，可以选择10年政金品种。地方债利差有所压缩，各组合已降低了在地方债上的暴露，可以根据利差情况继续调整利差久期贡献。信用品种，考虑骑乘后，NCD仍是2年以内的首选品种，收益不差且流动性好。长端，6年已成为曲线凹点，相对而言10年信用持有收益较高。但是短期下行幅度已较大，利差价值已经很低，比如10年的诚通2.65%、三峡能源2.60%、深圳地铁2.60%，进一步估值减点追高存在利差损失风险。

理财

二季度以来，理财是市场最重要的新增资金来源。4月和5月理财规模分别环比增长2.22万亿元和0.57万亿元，其中4月份即使扣除3月末回表因素规模也增长万亿元左右。主要原因在于存款利率下行而理财在债市牛市下回报较高，比较效应下，居民和企业的资金不断流向理财。

历史来看，理财规模呈现明显的季末下降特征，尤其是一季度和半年时点。原因与银行季末存款考核、理财资金回表内有关。而在季末之后，理财规模或重归上行。

短期来看，近期新发理财的业绩比较基准呈现出持续下行的态势，股份制、城商行多在3.05%附近。吸引力将逐渐减小，和存款达成新平衡。